有关略中国外汇储备面临的潜在资本损失毕业论文写作资料-论文写作网

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央行外汇储备论文范文

[摘要] 本文分析了中国巨额外汇储备面临的由本币升值汇率风险而导致的资本损失.文章从两个角度来研究该项损失：一是从央行资产负债表由于货币错配而招致的现实以及潜在资本损失的角度；二是从以一篮子货币或者一篮子商品来衡量的中国外汇储备国际购买力损失的角度.本文的结论是：中国央行资产负债表面临的资本损失是显著的；中国外汇储备国际购买力的波动显著高于市场价值的波动,尤其是用油价来衡量的外汇储备购买力波动相当剧烈.

[关键词] 外汇储备；资本损失；汇率风险；国际购买力

[中图分类号] F830. 43[文献标识码]A[文章编号]1000-596X (2010) 01-0019-05

作为多年来经常账户与资本账户持续双顺差以及资本项目管制的结果,中国央行积累了大量的外汇储备.随着外汇储备规模超过了最优水平,持有外汇储备的成本与风险日益凸显.与本币贬值会导致具有国际净债务的国家实际债务上升从而可能导致债务危机相反,中国这样的具有国际净债权的国家面临着由于本币升值而导致实际债权贬值而面临的资本损失.

自美国次贷危机扩展为全球金融危机以来,美国政府采取了前所未有的扩张性财政货币政策用于救市.美国的扩张性政策有效地稳定了金融市场与实体经济,然而却埋下了美国国债市场价值下降与美元贬值的双重风险.一旦未来美元对人民币显著贬值,则以人民币计价的中国外汇储备将面临严重的资本损失.

一、资本损失的概念

资本损失( capital loss)是一个财务概念.根据维基百科的定义,资本损失是指投资者对特定资产高买低卖而造成的财务损失.在金融投资者普遍采用以市定价(mark to market)的会计处理方式之后,即使投资者仍持有特定资产,这种资产的市场价值相对于购人成本的下跌也会给投资者造成资本损失,因为这反映了投资者在即刻将该资产变现将导致的亏损.具体到中国外汇储备的问题上,由于外汇储备是中国央行资产负债表上的一项资产,因此,外汇储备市场价值的下跌将会给中国央行造成资本损失.

中国央行在外汇储备问题上面临的潜在资本损失包括两类：第一类是外汇储备资产的市场价值下跌.例如,目前中国央行持有数千亿美元的美国国债,美国国债收益率曲线上扬,将造成存量美国国债的市场价值下降,从而给债权人带来资本损失；第二类是外币对本币贬值而造成的资本损失.由于中国央行的资产负债表是以本币计价的,且中国央行存在大量的外汇净资产,因此外币对本币贬值将在中国央行的资产负债表上造成资本损失.受篇幅所限,本文主要讨论第二类资本损失,即汇率变动造成的资本损失.

这里有必要区别一下持有外汇储备的机会成本与资本损失.根据杜鲁门( Truman)的区分,如果美元对其他外币贬值,那么持有美元储备就面临机会成本（例如相对于持有欧元或日元资产）；而如果美元对本币贬值,那么持有美元储备就面临资本损失.

二、中国外汇储备面临资本损失的估算

让我们来看截至2009年9月30日中国央行的资产负债表.总资产为人民币22. 255 l万亿元,其中外汇资产为人民币16. 646 1万亿元,约占总资产的75%.负债方的国外负债为人民币747亿元,与总资产的比率不到0. 5%,与外汇资产相比几乎可以忽略不计.作为一个国际债权人,中国政府的对外资产依然用外币计价,这导致中国央行资产负债表上存在着显著的货币错配(currency mi论文范文atch).如果人民币对主要货币升值,那么中国央行资产负债表上的资产方收缩幅度将远大于负债方收缩幅度,从而形成显著的资本损失.

我们不妨以2007年为例,通过简化计算来衡量中国央行因为汇率变动而承受的资本损失.截至2006年12月31日,央行的外汇资产为人民币8. 436 1万亿元.根据中国银行网站提供的数据,2006年12月31日,美元、欧元、日元、英镑对人民币的基准汇率分别为7. 8087,10.2660.065 63与15.3232.2007年12月31日,美元、欧元、日元、英镑对人民币的基准汇率分别为7.3046,10.6669,0.06406与14.5807.以上数据表明,在2007年年内,人民币对美元、日元与英镑升值,对欧元贬值.假定在2006年12月31日,央行外汇资产的比重分布为美元70%、欧元20%、日元5%、英镑5%．由此计算可得,即使不考虑2007年央行新增外汇资产,2006年末央行8.4361万亿人民币外汇资产,在2007年因为汇率波动而造成的资本损失高达人民币3 460亿元,相当于2006年年底央行外汇资产的4.1%.自2002年5月央行自有资金从355. 21亿元人民币降低至219. 75亿人民币以来,央行资本金规模就一直保持在该水平上.这意味着2007年因为汇率变动而造成的央行资本损失,相当于央行自有资本金的15.7倍.

更严重的资本损失可能发生在未来.从日前来看,不排除未来美元出现大幅贬值的可能性.一方面,美国存在持续的经常账户赤字与不断扩大的财政赤字,美元贬值有助于恢复其国内外经济失衡；另一方面,美国存在不断上升的对外净负债,美国政府也存在通过实施“战略性贬值”来摊薄实际债务的激励.有观点认为,为了维持美元的霸权地位,美国政府将会维持强势美元政策.但是,由于目前国际范围内尚缺乏能够与美元相匹敌的替代货币,美国政府可以先实施一次性贬值以改善国际收支与降低债务,然后再让美元汇率回归到稳中有升的通道上来.市场记忆是短暂的,美国政府的贬值策略如果操作得当,未必会严重损害美元的霸权地位.如图1所示,美元有效汇率在1985年至1987年期间,以及2003年至2008年上半年期间的两次持续贬值,并未显著削弱美元的国际储备货币地位.

假定在2009年9月30日至2010年9月30日,美元对包括人民币在内的各种主要货币均一次性贬值20%.即使不计算这一期间新增外汇储备的汇兑损益,中国央行遭受的资本损失也将高达人民币3.115 7万亿元.这相当于2009年9月底央行总资产的14.0%,2008年中国GDP的10.4%．以及2009年9月底央行自有资本金的141.6倍.

美元汇率变动造成的资本损失将产生两个后果.其一,美元汇率贬值造成中国央行资产负债表的资产方收缩幅度大于负债方,资产负债表的再度平衡或者要求央行补充新的资产,或者要求央行削减负债.如果央行负债的削减涉及基础货币的变动,这会形成通货紧缩的压力.其二,资本损失最终将演变为财政压力.政府将不得不通过增税、减少财政支出或者印刷钞票的方式来弥补资本损失.目前来看,中国央行有三个可行的补充资本金的渠道,一是靠外汇资产的海外投资收益转为资本金,二是靠增发货币收取铸币税,三是靠财政注资.从第一个渠道来看,中国外汇资产主要投资于海外固定收益证券,收益率普遍较低,且人民币升值本身也会降低以本币计价的外汇资产投资收益率；从第二个渠道来看,这会导致国内基础货币过度发行,给经济体注入通货膨胀压力；从第三个渠道来看,财政为央行注资固然是最便捷的,但论文范文银行货币政策的独立性可能因此受到影响,尤其是在央行与财政部就宏观经济形势与货币政策方向有不同判断的情况下.

也有观点对汇率变动造成的外汇储备资本损失不以为然.例如,杜鲁门与王（Truman与Wong）指出,美元贬值并不会造成特定国家外汇储备对美国商品与服务的购买力,也不会影响该国用外汇储备来干预外汇市场或者偿还外债,因此用本币来衡量的外汇储备的资本收益或资本损失并非外汇储备积累国要考虑的最重要的因素.但他们同时也指出,如果一国政府开始重视外汇储备可能造成的资本损失,该国就应该减少外汇储备的累积.

三、国民储蓄视角的分析：中国外汇

储备的国际购买力

大部分关于最优外汇储备规模的研究均表明,当前中国的外汇储备规模已经显著超过充分与适度的水平.这意味着中国的外汇储备除了满足传统的应付进口、偿债与干预外汇储备以维持本币汇率稳定的功能外,还具备国民储蓄的性质.如果用国民储蓄的视角来看待外汇储备管理,那么外汇储备管理的目标就是实现外汇储备国际购买力的保值增值.这种国际购买力可以用一篮子货币或者一篮子商品来衡量.一篮子货币权重可以用中国进口额的市场分布来确定,而一篮子商品也可以用中国进口额的商品分布来确定.

我们用美元实际有效汇率作为一篮子货币指数来对中国外汇储备的市场价值进行调整.图2显示了用美联储公布的美元贸易加权指数调整前后的中国外汇储备存量的对比.在2003年之前,调整前后的中国外汇储备存量互有高低.但自2003年之后,随着美元有效汇率步入一个较长的贬值时期,用美元指数调整后的中国外汇储备存量开始持续低于调整前的外汇储备存量,且差距越来越大.截至2009年9月底,这一差距已经超过5 000亿美元.这也可以被理解为由于美元国际购买力下降而给中国“国外储蓄”造成的资本损失.

由于缺乏关于一篮子商品的具体数据,我们简单地用油价来衡量中国外汇储备对大宗商品的国际购买力.图3显示了中国外汇储备的增长趋势,以及用国际原油论文范文衡量的中国外汇储备国际购买力的变动趋势.从中不难看出,尽管中国外汇储备规模是平稳上升的,但以国际油价衡量的外汇储备国际购买力的波动非常剧烈.特别是在东南亚金融危机爆发后的1998-1999年,以及次贷危机爆发后的2008 2009年.国际油价的变动既与国际原油市场的供需状况有关,也与作为计价货币的美元汇率走势有关.由于美元是全球能源与大宗商品论文范文的最重要的计价货币,金融危机前后美元汇率的波动在很大程度上能够解释外汇储备国际购买力的波动.

四、结论与政策建议

现阶段中国的国际收支双顺差与巨额外汇储备面临三个问题：威廉姆森问题、多恩布什问题与克鲁格曼问题.威廉姆森问题是指,中国为什么不能把资本项目顺差转化为经常项目逆差（为什么不将引入的FDI用于购买外国机器设备与技术）；多恩布什问题是指,中国作为一个穷国,为什么将大量宝贵资金通过购买外国金融资产的方式借给外国（中国为何出现持续的经常账户顺差）；克鲁格曼问题是指,一旦美元大幅贬值,中国持有的大量外汇储备将遭受显著的资本损失.¨中国国际收支的合理化以及对外经济的可持续增长,应该建立在更好地回答卜述三个问题的基础上.

本文重点探讨了克鲁格曼问题.随着中国央行外汇资产的逐渐积累,中国央行资产负债表的货币错配程度不断上升．本币对外币升值造成的潜在资本损失的严重性显著增强.央行的资本损失既可能冲击央行的国内货币政策,也将加剧财政负担.从国民储蓄的角度来看待外汇储备,则外汇储备的资本损失将表现为用一篮子货币或者一篮子商品衡量的外汇储备国际购买力的下降.

为了缓解央行面临的潜在资本损失,相应的政策建议包括：第一,中国政府应从流量上抑制外汇储备的进一步增长,这意味着要调整目前的出口导向与引资导向的发展策略,增强人民币汇率形成机制弹性,以及加速要素市场论文范文改革；第二,中国政府应从存量上加快外汇储备资产的多元化,包括‘将美元资产转变为其他币种资产,以及将债权性金融资产转变为股权性金融资产甚至实物资产；第三．如果央行本身不方便实施外汇资产多元化,中国政府可以考虑继续使用通过财政部发债,然后用发债所得资金与央行外汇储备资产置换,将央行持有的外汇储备资产转变为政府持有的主权外汇资产后,再进一步进行多元化经营的中投模式.

最后值得指出的是,为遏制外汇储备的继续增加,中国政府有必要增强人民币汇率形成机制的弹性.在目前的情形下,这意味着中国政府应该让人民币升值.然而,人民币升值本身就会加剧中国央行的资本损失.换句话说,中国政府用于降低未来央行资本损失的努力,会造成当前央行的资本损失.应该怎样看待这个问题呢?如果中国政府曰前不进行汇率调整,而放任外汇储备存量继续增长的话,那么一旦未来不得不调整人民币汇率,那么届时造成的资本损失规模更大.正如普雷萨德与魏尚进（Prasad和Wei）所指出的那样,人民币汇率制度改革的成本会随着外汇储备的进一步累积而放大.因此,我们不能用人民币主动升值会加剧央行资本损失为由,反对通过人民币升值来改善中国经济的外部失衡,抑制外汇储备的进一步上升.在跨期最小化中国央行资本损失的问题卜．,晚升值不如早升值.